Was ist der ROE-Screener (Eigenkapitalrendite)?
Der ROE-Screener hat keinen berühmten Urheber. Er ist ein regelbasierter Qualitätsscreener, der um eine einzige Zahl herum aufgebaut ist: die Eigenkapitalrendite, kurz ROE, also das Nettoergebnis eines Unternehmens geteilt durch sein Eigenkapital. Das Eigenkapital ist das, was die Eigentümer in das Geschäft eingebracht und dort belassen haben — die gesamten Vermögenswerte minus sämtlicher Verbindlichkeiten. Der ROE beantwortet eine direkte Frage: Wie viele Cent Gewinn erzeugt das Management pro Jahr für jeden Dollar Eigentümerkapital, der im Unternehmen gebunden ist? Eine Firma, die 100 Millionen Dollar auf einer Eigenkapitalbasis von 300 Millionen verdient, erzielt rund 33 % ROE, was ausgezeichnet ist; derselbe Gewinn auf einer Basis von 3 Milliarden ergibt kaum 3 %, was schwach ist. Als grobe Richtschnur gilt ein ROE über 15 % als gut und über 20 % als außergewöhnlich, auch wenn diese Zahlen erst dann etwas bedeuten, sobald man sie mit der eigenen Branche des Unternehmens vergleicht.
Die Grundidee: hoher und beständiger ROE
Ein einzelnes starkes ROE-Jahr lässt sich leicht erzeugen und leicht schönen. Dieser Screener belohnt Unternehmen, die Jahr für Jahr hohe Eigenkapitalrenditen ausweisen, denn eine dauerhafte, über dem Wettbewerb liegende Rentabilität ist eines der klareren Signale dafür, dass ein Geschäft einen echten Wettbewerbsvorteil besitzt — Preissetzungsmacht, einen Kostenvorteil, eine Marke, etwas, das Rivalen nicht schnell kopieren können. Beständigkeit hat außerdem einen praktischen Nutzen. Wird keine Dividende ausgeschüttet, entspricht die nachhaltige Wachstumsrate eines Unternehmens seinem ROE, sodass ein Geschäft, das zuverlässig 20 % auf das Eigenkapital verdient, aus den eigenen Gewinnen rund 20 % Wachstum finanzieren kann, ohne die bestehenden Eigentümer durch neue Aktien zu verwässern oder Schulden aufzutürmen.
Es gibt eine Falle, und der Screener ist um sie herum gebaut. Der ROE zerfällt in drei Teile: die Nettomarge (wie viel von jedem Umsatzdollar zu Gewinn wird), den Kapitalumschlag (wie viel Umsatz die Vermögensbasis erzeugt) und den finanziellen Hebel (wie viel dieser Vermögenswerte durch Schulden statt durch Eigenkapital finanziert ist). Jeden der drei anzuheben, hebt den ROE — auch den letzten. Ein Unternehmen kann einen hohen ROE schlicht dadurch erzeugen, dass es hohe Schulden trägt und das Eigenkapital dünn hält, was das Verhältnis schönt, während es still Risiko hinzufügt. Der Screener weigert sich daher, einen hohen ROE für bare Münze zu nehmen. Er besteht darauf, dass die Rentabilität aus starken Margen und einem effizienten Einsatz der Vermögenswerte stammt, und er deckelt, wie viel Schulden die Bilanz trägt.
Wonach der ROE-Screener sucht
- Eine Eigenkapitalrendite über die letzten 12 Monate und in jedem der letzten fünf Geschäftsjahre, die größer ist als das 1,5-Fache des Branchenmedian-ROE für dieselben Zeiträume — der zentrale Test für hohe und beständige Rentabilität gegenüber den Wettbewerbern.
- Eine Nettomarge über die letzten 12 Monate über dem Branchenmedian, damit die Renditen aus echter Ergebnisrentabilität stammen.
- Ein Kapitalumschlag über die letzten 12 Monate über dem Branchenmedian, eine Prüfung, dass das Unternehmen seine Vermögensbasis effizient nutzt.
- Ein Verhältnis der Gesamtverbindlichkeiten zu den gesamten Vermögenswerten im jüngsten Quartal unter dem Branchenmedian — die Verschuldungsprüfung, die verhindert, dass sich Schulden als Qualität ausgeben.
- Ein positives Wachstum des Gewinns je Aktie sowohl über die letzten 12 Monate als auch über die letzten fünf Jahre, und in jedem Zeitraum über dem Branchenmedian.
- Ein positives Umsatzwachstum sowohl über die letzten 12 Monate als auch über die letzten fünf Jahre, und in jedem Zeitraum über dem Branchenmedian.
- Außerbörslich gehandelte Aktien, ADRs sowie die Branchen der sonstigen Finanzdienstleistungen und der Immobilienbewirtschaftung werden ausgeschlossen.
Beachte die Gestaltungsentscheidung: Statt auf einen absoluten ROE über 20 % zu screenen, verlangen die Regeln das 1,5-Fache des Branchenmedians. Das fördert die stärksten Akteure innerhalb jedes Sektors zutage — eine Supermarktkette und ein Softwareunternehmen haben sehr unterschiedliche natürliche Eigenkapitalrenditen — statt die Liste einfach mit jenen Branchen zu füllen, die zufällig hohe Renditen erzielen.
Warum es funktionieren kann
Die Begründung ist jene, auf die Warren Buffett seit Jahrzehnten zurückkommt: Ein besitzenswertes Geschäft ist eines, das eine hohe Rendite auf das in ihm einbehaltene Kapital erzielt und diesen Vorteil über die Zeit verzinst. Ein hoher, nachhaltiger ROE geht tendenziell mit den Eigenschaften einher, die langfristige Anleger wollen — Reinvestitionsmöglichkeiten, intern finanziertes Wachstum und ein Management, das Kapital gut allokiert. Indem der Screener jeden Test an Branchenmediane knüpft, vermeidet er zudem, ein Unternehmen nur dafür zu belohnen, dass es in einem strukturell renditestarken Sektor sitzt, und isoliert stattdessen Firmen, die ihre direkten Wettbewerber übertreffen.
Was zu beachten ist
Der Screener enthält bewusst keinen Bewertungstest. Er findet Qualität, nicht Günstigkeit, sodass dich nichts davon abhält, einen üppigen Preis für ein feines Geschäft zu zahlen — und für Qualität zu viel zu zahlen ist immer noch ein Weg, Geld zu verlieren. Ein hoher ROE kehrt außerdem zum Mittel zurück: übergroße Renditen ziehen Konkurrenz an, und nur wenige Unternehmen halten sie ein Jahrzehnt lang. Achte auch auf den Nenner. Große Aktienrückkäufe und vergangene Abschreibungen verringern beide das Eigenkapital, was den ROE aufblähen kann, ohne dass sich das zugrunde liegende Geschäft wirklich verbessert. Behandle die bestehende Liste als eine Auswahlliste der Qualität und bringe dann dein eigenes Urteil zu Preis und Beständigkeit ein.
Quellen
Die dreiteilige Zerlegung des ROE in Nettomarge, Kapitalumschlag und finanziellen Hebel ist die klassische DuPont-Analyse, die seit Langem in der Fundamentalanalyse verwendet wird.
American Association of Individual Investors (AAII) — Screener-Definition und Kommentar in Stock Investor Pro.