Wer war John Neff?
John Neff leitete den Vanguard Windsor Fund von 1964 bis zu seinem Ruhestand 1995. In diesen 31 Jahren erzielte der Fonds eine Durchschnittsrendite von rund 13,7 % pro Jahr gegenüber etwa 10,6 % beim S&P 500 — er schlug den Index um mehr als drei Punkte jährlich, über drei Jahrzehnte hinweg aufgezinst. Das ist eine der am längsten anhaltenden Outperformance-Bilanzen der Investmentfondsbranche, und Neff schaffte das, ohne die Glamour-Aktien der jeweiligen Zeit zu kaufen. Er bezeichnete sich selbst als „Low-Kurs-Gewinn"-Anleger und beschrieb die Art von Unternehmen, die er suchte, als passend zum „cheapo"-Profil (Billig-Profil) des Fonds.
Der antizyklische Gedanke
Neff kaufte Aktien, die der Markt aufgegeben hatte: solide Unternehmen, die zu einem niedrigen Kurs-Gewinn-Verhältnis gehandelt wurden, weil sie langweilig, vorübergehend angeschlagen oder schlicht aus der Mode waren. Die Disziplin, die verhinderte, dass daraus eine Wertfalle wurde, bestand darin, dass er unter dem niedrigen Preis echte Fundamentaldaten verlangte — ein stetiges Gewinn- und Umsatzwachstum sowie eine Dividende, die ihn fürs Warten bezahlte. Wenn die Masse die Gewinne schließlich bemerkte, wurde das KGV nach oben neu bewertet, und Neff verkaufte in die Begeisterung hinein, gegen die er gekauft hatte.
Sein charakteristisches Maß verband diese Bausteine zu einer einzigen Zahl, mitunter als Total-Return-Ratiobezeichnet: Man addiert das erwartete Gewinnwachstum eines Unternehmens zu seiner Dividendenrendite und teilt das Ergebnis durch sein Kurs-Gewinn-Verhältnis. Es ist eine um die Dividende bereinigte Version der PEG-Ratio — man zahlt für Wachstum und Ertrag und will von beidem so viel wie möglich je Einheit KGV. Eine hohe Ratio bedeutete, dass man für das gekaufte Wachstum gut bezahlt wurde; eine niedrige Ratio bedeutete, dass der Markt den Optimismus bereits eingepreist hatte.
Wonach der Screen sucht
- Eine um die Dividende bereinigte PEG-Ratio von höchstens der Hälfte des Medians der gesamten Datenbank — der zentrale Test „günstig im Verhältnis zu Wachstum plus Rendite".
- Ein geschätztes Wachstum des Gewinns je Aktie zwischen 7 % und 20 % — genug Wachstum, um zu zählen, aber nicht die ausufernden Prognosen, die zu Enttäuschungen einladen.
- Ein Fünfjahres-Umsatzwachstum ebenfalls zwischen 7 % und 20 %, damit das Gewinnwachstum durch echten Umsatz und nicht durch Kostensenkungen gedeckt ist.
- Ein positiver freier Cashflow sowohl über die letzten zwölf Monate als auch über das letzte Geschäftsjahr.
- Eine operative Marge auf oder über dem Branchenmedian, über dieselben zwei Zeiträume — eine Prüfung, dass das Unternehmen mindestens so effizient ist wie seine Wettbewerber.
Die Kombination ist bewusst gewählt: Die niedrige Ratio findet die Günstigkeit, während die Wachstums- und Margenuntergrenzen jene Unternehmen aussortieren, die günstig sind, weil sie es verdienen. Neff wollte Schnäppchen mit Puls, keine fallenden Messer.
Was man beachten sollte
Antizyklisches Value-Investing verlangt, früh dran und geduldig zu sein. Neff kaufte regelmäßig Aktien, die weiter fielen, bevor sie drehten, und er blieb phasenweise zurück — Value war in den letzten fünfzehn Jahren über weite Strecken gegenüber Growth aus der Gunst gefallen. Der Screen fördert Kandidaten zutage; er sagt einem nicht, warum eine Aktie günstig ist. Lies die Geschichte hinter jedem Namen und dimensioniere die Positionen für die Möglichkeit, dass der Markt länger skeptisch bleibt, als du erwartest.
Quellen
John Neff on Investing, John Neff with S.L. Mintz, John Wiley & Sons, 1999.
American Association of Individual Investors (AAII) — Screening-Definition und Kommentar aus Stock Investor Pro.