Qui était Philip Fisher ?
Le Fisher (Philip) Screen repose sur la philosophie d'investissement dans la croissance de Philip A. Fisher (1907–2004), et non sur celle de son fils Ken Fisher, de Fisher Investments. Philip Fisher a débuté en 1928 comme « statisticien » dans une banque de San Francisco, a perdu de l'argent lors du krach de 1929 et a fondé sa propre société, Fisher & Company, en 1931 — qu'il a dirigée jusqu'à ses quatre-vingt-dix ans passés. Il a exposé son approche dans Common Stocks and Uncommon Profits (1958), l'un des premiers ouvrages sérieux consacrés à l'achat de la croissance plutôt que du bon marché. On se souvient de Fisher pour sa méthode dite du « scuttlebutt » — recueillir des renseignements auprès des clients, fournisseurs, concurrents et anciens salariés d'une entreprise — et pour avoir conservé des entreprises exceptionnelles pendant des décennies. Il a acheté Motorola en 1955 et l'a conservée jusqu'à sa mort, près de cinquante ans plus tard.
L'idée maîtresse : une croissance de qualité, achetée au bon prix
Fisher rejetait l'idée que les rendements les plus élevés proviennent des actions bon marché. Une action sous-évaluée de 50 % ne fait que doubler une fois qu'elle atteint sa juste valeur ; une entreprise qui fait croître son chiffre d'affaires et ses bénéfices plus vite que son secteur pendant une décennie peut rapporter plusieurs fois cela. Il recherchait donc un petit nombre d'entreprises véritablement supérieures — avantages concurrentiels durables, marges supérieures à la moyenne, recherche intensive et efficace, et une direction dotée à la fois de l'ambition et de la discipline nécessaires pour continuer à croître — qu'il évaluait à l'aune de ses quinze points. Le hic, c'était le prix. Fisher voulait ces entreprises lorsque le marché les avait temporairement mal jugées ou lorsque l'ensemble du marché était déprimé, et non à n'importe quel multiple.
Le filtre traduit cette philosophie en critères mesurables : une marge nette supérieure à la médiane du secteur, une croissance des ventes à la fois régulière et plus rapide que celle des pairs, aucun dividende (afin que les bénéfices soient réinvestis) et un ratio PEG — le PER prévisionnel divisé par le taux de croissance des bénéfices estimé à long terme — n'excédant pas la moitié.
Ce que recherche le Fisher (Philip) Screen
- Les actions négociées de gré à gré (OTC) sont exclues.
- Marge nette supérieure à la médiane du secteur sur les 12 derniers mois et pour chacun des cinq derniers exercices — un avantage de marge durable, et non une seule bonne année.
- Chiffre d'affaires supérieur à celui de l'année précédente pour chacun des trois derniers exercices, et chiffre d'affaires des 12 derniers mois supérieur à celui du dernier exercice.
- Taux de croissance du chiffre d'affaires sur trois ans supérieur ou égal à la médiane du secteur, signe que l'entreprise gagne des parts de marché plutôt qu'elle ne se contente de suivre son marché.
- Aucun dividende attendu pour l'année à venir (dividende annoncé nul), afin que les bénéfices soient réinvestis dans la croissance.
- Ratio PEG supérieur à 0,1 et n'excédant pas 0,5 — payer au plus la moitié du taux de croissance, la borne inférieure éliminant les anomalies de données.
Pourquoi cette approche peut fonctionner
Une marge bénéficiaire qui reste supérieure à celle du secteur année après année est difficile à feindre et difficile à maintenir sans un véritable avantage — une position de coûts bas, un brevet, une marque, un verrou de distribution. Fisher comparait une marge élevée à un pot de miel ouvert qui attire un essaim de concurrents ; les entreprises qui tiennent l'essaim à distance possèdent généralement des douves qu'il vaut la peine de détenir. Associer ce test de qualité à un plafond de PEG de 0,5 est la discipline qui a évité à Fisher de surpayer une belle histoire. Warren Buffett, qui se décrivait comme « 85 % Graham et 15 % Fisher », a reconnu que le travail de scuttlebutt de Fisher et l'accent qu'il mettait sur la qualité des entreprises avaient façonné sa façon de concevoir les franchises durables.
Ce qu'il faut garder à l'esprit
Le filtre n'est que le premier tamis que Fisher aurait appliqué. Son véritable avantage venait des quinze points qualitatifs et du travail de terrain (« scuttlebutt ») qui les sous-tendait, que nul ratio ne peut reproduire. Les filtres de croissance ont aussi tendance à faire remonter des valeurs richement valorisées et portées par un récit, et les marges et la croissance des ventes passées sont rétrospectives — toutes deux peuvent revenir vers la moyenne une fois la concurrence arrivée. Le test du PEG s'appuie sur les estimations de croissance des analystes, qui sont optimistes. Et la méthode de Fisher exigeait de la conviction : il détenait peu de valeurs, de façon concentrée, et traversait des périodes de baisse pendant des années. Une liste de tickers ne peut fournir cette conviction ; c'est le travail de fond derrière chaque valeur qui le doit.
Sources
Common Stocks and Uncommon Profits, Philip A. Fisher, Harper & Brothers, 1958 — réédité avec ses essais ultérieurs sous le titre Common Stocks and Uncommon Profits and Other Writings, John Wiley & Sons.
American Association of Individual Investors (AAII) — définition et commentaire du filtre Stock Investor Pro.